满帮IPO | 襄禾资本汤和松：投资最重要的是穿透力

成立5年，襄禾资本进入收获期，迎来了爱奇艺之后的又一个重大IPO——满帮集团。

2016年，襄禾资本领投运满满（满帮集团前身）。那是汤和松离开百度战略投资并购副总裁位置、自立门路完成的最早几笔重大投资之一。此后，他在满帮集团这一案中连续加码。以上，是人们最容易发现的“襄禾×满帮”的故事。

然而，和所有精彩的投资一样，它存在一个令人好奇的幕后——彼时，襄禾刚刚成立不久，团队仅有5人，办公就窝在汤和松母校清华南门的文津国际酒店大堂里。白天见公司、做尽调，晚上几个人汇聚在文津大堂，点一壶茶，把跑了15个省18个城市20多个物流园的一手资料拿出来讨论。整整5个小时，地毯式的过材料、讨论至到凌晨，最终决定投资。

同样就在汤和松口中的“福地”文津国际大堂，襄禾资本还敲定了包括作业帮、货拉拉、VIPKID在内的多笔早期关键投资。

其实，2016年并不能算是个成立VC足够好的年份：消费互联网红利殆尽，募资寒冬即将降临，VC/PE行业泡沫逐步挤压消灭，头部的游戏愈演愈烈。襄禾资本和所有想要继续这场游戏的投资机构玩家们一样，既需要长出足够面对新领域、新赛道、新机遇的肌肉，还需以实绩回答一个问题：资本与资本之间，到底有何不同？

自2016年成立至今，襄禾已投资30多家公司，除了满帮，还包括一串其他明星项目：货拉拉、字节跳动、作业帮、VIPKID、爱奇艺、快看漫画、神策数据、推想科技、叫叫阅读、数美科技、观远数据、云徙科技、三头六臂、珞石机器人等。

“战略水平高，看问题有穿透力”是创业者们对汤和松和襄禾资本最多的评价。如果说，很多投资人是循着机会主义的框架在进行这项工作，汤和松则是那一派最理性、最依赖逻辑分析的投资者。他敬畏身为投资人一定看不到100%真实的创业者，同时坚信细致的尽调加逻辑分析能找到商业价值最基本的东西。

在汤和松的印象里，和满帮的故事其实还有个更水下的版本——前一秒还在同事面前慷慨拍板决定投资，后一秒他便开始有些“发抖”。说是容易，但真正到让几千万美元出去的时候，作为创始人，总是有恐惧感，手是“发抖”的，因为，不管你有多么深的认知，每一个项目都有它的不确定性，世界上没有事前诸葛亮，这是一种敬畏心。成立襄禾资本后，他开始习惯在做最后决策前把自己一个人关在办公室，或者找个清净的地方，像放电影一般把所有的内容、思考再回放一遍，“地毯式”搜索可能的盲点，冷静思考这个项目投资的核心、好坏的概率、最后做出决策。

“每次太阳升起都是新的一天，每个项目都是独立事件，预测世界是太复杂的事情，没有办法完全简单复制。”

在汤和松身上，你能看到一个出身名校、大厂投资人身上难得的谦卑，又丝丝扣扣综合着此前经历烙刻在他骨骼中的极致理性。

值满帮集团上市之际，汤和松和36氪CEO冯大刚在北京完成一场巅峰对话，关于对满帮投资、襄禾的发展，以及对投资这件事和投资人角色的思考。或许，你将看到这个行业中最理性的一种声音。

以下为对话，经编辑——

 

关于投资满帮

 

冯大刚：襄禾资本重注了满帮集团，甚至超单一基金的门槛。不论对GP还是LP，超过15%通常是一个挑战。

汤和松：我们从最早的2016年投资运满满，到和货车帮合并，再到上市前一直持续加码。根据襄禾基金的规模来看，额度是巨大的。当然都通过了投资委员会的批准，甚至后来要通过LP委员会批准，也显示出了我们投运满满/满帮的决心。

 

冯大刚：LP对这种超配提出过质疑吗？

汤和松：LP提出过一些问题，甚至是有质疑。核心是我们对这个项目有过详细的尽调、深度的思考，有大道理、有细节，有战略定性、有战术资料，他们对我们还是比较信任，也认可我们对满帮的整体判断。

 

冯大刚：2016年第一次投资时判断就形成了？

汤和松：是的。首先，这是一个万亿级的巨大市场，我想这也是很多投资人都看到的，没有太大悬念；其次，这个模式行不行，能不能跑通，也就是几乎所有投资人担心的：能不能形成闭环？这也很可能把很多投资人挡在了外边。确实，当时模式还没有跑通、还没有被完全证明。而我们坚信是可以的，因为我们认为闭环是形式，是水到渠成的结果，不是本质。本质是这个业务模式是不是给司机和用户、给社会创造价值、解决痛点，并形成具有强粘度、高壁垒和强网络效应的平台，这一点我们通过第一线广泛的尽调以及价值分析，是明确的、坚信不疑，所以我们当时敢重注并后来一直在加码；最后，也是最重要的，是我们对核心创业者张晖的信任和信心。张晖是属于核心思路清楚、能总结要点、执行效率很高的创业者，虽然实在、能干，但性格比较内敛和稳重型的，初次见面不会通过能说会道和人拉近距离、让人立即印象深刻并去追捧的人。同时，相对而言当时他们团队在融资上也没有很会讲故事的人，融资角度看不是对很多投资人胃口的高大上的风格。针对这点，我们还是从表里看本质，坚定地相信他，相信他的人品、相信他的能力。事实证明我们是对的。后来合并成满帮后，两边的投资人还是一致选择张晖为满帮的CEO，并以运满满团队为核心继续运营合并后的这一中国城际物流最大的平台，这是最好的证明。这在2016年挺考验投资人的独立判断力甚至是对能干却低调团队敢于下注的魄力的。其实，做那个决定时挺孤独的感觉。

 

冯大刚：一个从信息到交易的闭环。

汤和松：没错。我跟张晖最近一起在南京吃饭，还聊到我们刚见面的时候，我就提出了“信息平台、交易平台、智能推荐、全国调度”四个层次。事实上，他们去年就做闭环测试，效果也非常好，后面也在有效铺开。

 

冯大刚：运满满是襄禾资本成立后不久最早投资的几个项目之一。形成判断后投资的状态是非常自信的吗？

汤和松：既自信又谨慎吧。那时候我们还没有办公室，就在清华南门的文津国际酒店办公，酒店大堂一壶茶讨论决策。团队就是原来百度出来的核心老班底，全国物流园跑，一星期回来到文津晚上8点开始一直到凌晨1点，把笔记和采访的各种东西拿出来讨论。

虽然大家都说可以投，我们也决定投，其实我是发抖的。那个时候合伙人Maggie（杨柳）就住在五道口边上。凌晨1点，我把她送到小区门口，大概中间接近10分钟，我一句话都没说，自己在思考看看到底还有没有盲点。后来Maggie说该投，因为她跑了很多物流园在第一线，发现这个事情有价值，而且运满满的团队和基本管理非常好。最后，我跟她讲：投吧，应该没问题！

 

冯大刚：最后顾虑是怎样被打消的？

汤和松：我们在整个尽调过程中一直问一个问题：运满满会不会赢？但当我们做决策的时候应该问的是另一个问题：运满满会不会输？不输我们就赢了。要么它大赢，市场巨大的，我们就大赢；要么相互胶着，谁也打不死谁，我们也会赢。因为这是有着巨大网络效应的业务，用户利益、股东利益、终究也是管理层的利益都需要一个巨大的网络平台来提高效率，创造更多的用户价值和社会价值，这样相互胶着下去最后一定会合并，那种情况，我们也是赢。无论是资本效益的使用，还是团队的执行力，对方是打不死运满满的，运满满可能会赢，但底线是不会输的，所以可投。

 

冯大刚：运满满和货车帮合并其实是一级市场少见的通过并购获取市场地位的例子。合并是为了放大网络效应，还是为了消除竞争？

汤和松：两者之间不矛盾。本质是如刚刚所说，这个业务具有很强的网络效应，网络效应也需要规模，规模会进一步强化网络效应，结果是平台上车货匹配效率更提高，为供需双边用户、为社会整体创造更多价值。

 

冯大刚：货车这件事上，所有玩家一定都看好其中的网络效应。为什么最后是满帮？

汤和松：网络效应需要规模，也需要密度。当密度足够强的时候，网络效应会正向循环，雪球会越滚越厉害。早期的运满满在华东做到了这一点。合并后的满帮更是有网络效应。

 

冯大刚：你是怎么理解网络效应的密度的？

汤和松：密度对形成交易机会、对形成忠诚度和高频至关重要。我在清华五道口金融学院给研究生讲课的时候经常举这样一个例子：班上20个帅哥、20个美女，今天在五道口金融学院搞一个舞会就很热闹，大家聚在一起欢歌笑语，甚至美好的爱情可能都会出现。但是把这40个帅哥美女放在整个北京市，同样是一个平台，但彼此见都见不到，活跃度哪儿来，网络效应怎么形成？

密度守得住就有壁垒，同时可以扩张。五道口这么好的舞会，会吸引很多旁观者加入，网络效应就在起作用，用今天时髦的话，有“内卷”效应；运满满也一样，它成功的很多事情都是在有密度基础上做成的，有了华东的基础，再往华中、华南地推进入，单点打透、区域连片，然后全国扩张。而和货车帮合并成满帮，把大网络平台一下子就建成了，全国网络效应就更好，可以说是跨越式发展了。

 

冯大刚：地推团队活跃度的差异是管理问题，还是模式问题？

汤和松：管理问题。其实大家都在做地推。这个涉及到团队的基因，在管理的精细化、地推的战斗力上明显运满满是强的。

 

冯大刚：满帮上市以后，下一步会怎么发展？体现在股价上大概会有什么样的增长？

汤和松：我个人是非常看好的，否则也不会投那么多钱。下一步发展要看几个方面：第一，也是最基础的一点，进一步巩固和优化平台服务，让用户体验更好、黏性更高、成单率更高，进而商业价值更大；第二，从平台的基本车货匹配业务，探索创新的车货匹配模式，例如大车队模式，还有衍生到增值服务，还有无人驾驶等未来想象空间。

 

关于商业的本质

 

冯大刚：之前不少投资人判断货车平台的生意，会诟病平台对用户和司机提供的服务很浅，比如电商、社群或者开票服务，这些似乎都不构成壁垒。变化是什么时候发生的？

汤和松：这些服务不是这个模式的本质，而是增值服务的一小部分，后者掩盖了平台整体本质的商业价值。为什么掩盖了呢？因为当时没有一个做到高密度、高活跃度、高黏度一张网的平台，而很多投资人又高度关注变现能力，所以用浅层的商业模式来讲故事。

这个商业本质是什么？是形成网络平台，解决信息不对称的痛点，并终究实现全国调度的功能。这样，对于供需双方就有价值，就会形成黏度、忠诚度，再继续做更多增值的服务，应该是这个路径。襄禾要投的是“信息平台、交易平台、智能匹配、全国调度”，这是底层价值。这层底层价值来自于这张网络要有足够规模、同时有足够的密度。

 

冯大刚：下一个类似满帮这样具有底层价值的平台会出现在哪里？

汤和松：客观讲，这样的平台越来越少。所以，满帮是稀缺的。我认为，商业的底层价值来自五个方面：技术突破（包括自动化、数字化等）、规模效应、网络效应、流程优化、组织效应。江山代有人才出，机会总是会有的，不一定是同一类型。牢牢抓住这些商业本质的理解是可以跨赛道、跨方向的。襄禾主要关注企业服务、互联网、产业互联网、智能制造、人工智能及大数据等领域。

 

冯大刚：商业本质如何通过逻辑分析来得出结论？

汤和松：所有商业本质回到基本点都是三个问题：做什么、市场有多大、为什么是你？“做什么”就是价值问题和模式问题。前者是行不行，后者是好不好。行不行是生存，好不好是发展。“好不好”也包括两方面：能不能长得快，能不能守得住。这些都是逻辑分析的例子。而具体项目判断，必须是尽调信息和逻辑分析的结合。

 

冯大刚：“做什么、市场有多大、为什么是你”这三个问题有标准答案吗？

汤和松：这是一个框架，没有标准答案。答案是信息/数据加逻辑分析的结合。

 

冯大刚：有些投资人的标准会更具体，比如这家公司能不能做到100亿的市值。

汤和松：市值是一个维度，它涉及到回报，也涉及到投资的成就感。能不能做到100亿市值，这是一个绝对值，也就是这个树能长到多高，但投资往往是相对值，也就是现在施肥这个树，还能长多高。当然，也可能有少量的投资，不强制要求几倍的回报，比较倾向投明星，投大赛道的领头羊，觉得更有成就感，也可能是蹭明星。襄禾投资对每个项目是有自己回报要求的，要对基金、LP负责。

 

冯大刚：这个标准是严格执行的吗？

汤和松：是的。

 

冯大刚：达不到的时候怎么办？

汤和松：有少量项目会根据回报和风险的内在特点做调整。我们一支基金投十几个项目，会有一个组合，不会每个项目回报都一样。每个项目天生带来了收益和风险内在的不对称，理论上讲是高风险高回报，这是针对信息对称的有效市场而言；但对VC投资，单个项目上不一定的，原因是信息不一定对称。我们有少量项目也会考虑下行风险和上行回报的不对称性，对回报做灵活处理。

 

冯大刚：追求相对低风险和相对高回报的一个性价比。

汤和松：是这样的。需要不同类型的项目做组合。

 

冯大刚：我自己做投资的时候，面对一个相对低风险、高回报的项目，常常会反问自己：凭什么是我？

汤和松：是的。人总是会怀疑自己。核心还是要自己说服自己。人总是在恐惧和贪婪中徘徊。外边的冷热做参考，不要跟风。只有自己说服了自己，才可以。自己说服了自己，输赢都认了。

 

冯大刚：你的表达透露出很强的理性。但投资很多时候是随机的，你觉得你做投资运气能占到多少？

汤和松：我不知道，大概20-30%吧。做投资，运气确实挺重要的。有时觉得这也很不公平，运气因素会让这个行业优胜劣汰的迭代周期太长。这是一个问题。但运气成分让这份工作充满魔力，在确定和不确定间喜怒哀乐。

 

冯大刚：你觉得未来5年会比之前5年来得更难吗？

汤和松：我个人感觉2018年、2019年似乎是一个低谷，到去年、今年似乎又开始热起来了。现在是分散的机会更多，大平台的机会相对少了，就是更百花齐放，很少一家独秀了。整个行业还是处于很多不确定的变革期，无论是创业机会，还是投资机构的形态，都还在演化。

 

冯大刚：这种特点下，做一个基金的回报会变得更高还是更低？

汤和松：我觉得肯定还是不错。互联网平台时代，让每一个基金波动性很强，头部做得好的回报会巨高，像有些基金投了快手、头条等头部企业。和互联网形态有关系，头部效应太集中，中了就很高，没有中就是非常的低。现在机会更为分散，回报爆高爆低的可能性比较小，我觉得优质的基金，整体回报还是会不错的。当然，宏观看，还是供需关系决定。就是多少好的创业机会，市场上有多少钱。创业机会还是很多，但目前流动性泛滥，对投资市场的整体回报是不利的。

 

关于投资人和创业者

 

 

冯大刚：襄禾到今年成立五年了，以满分10分来算，你给自己打几分？

汤和松：8.5。从业绩来讲还是不错的，四五年间我们投了满帮、货拉拉、作业帮、神策、字节、森亿、推想、云徙等明星项目，过去5年总共才投30多个项目，这个命中率还是很高的。为什么还不到满分呢？我觉得还是有很多需要改进的地方，包括行业的进一步深耕、团队的成长、对前沿变化和机会的进一步敏感把握，还有很多提高的空间。

另外，现在有很多基金都做得非常好，规模也很大，机构化做的非常好，对我们来说还有很多需要学习的地方。

 

冯大刚：从整个行业来看，你的出手次数相对比较少。

汤和松：肯定不算多的，但也可以，历史看，每年6～10个项目。这样我们希望项目质量高些，同时我们和被投公司的关系比较密切。

 

冯大刚：所谓做“被投企业最重要的投资人”？

汤和松：是的。除了人事招聘这些基础的服务以外，创业者需要什么样的投资人？其实最需要的是有深度思考、有战略水平的、CEO遇到问题第一个来和你商量的投资人。

 

冯大刚：更像战略顾问，还是导师？

汤和松：兼而有之吧。业务是战略，成长是导师。

创业者遇到的投资人一般有三种：资源、品牌、人。很多投资人会说我带来了一些资源，对创业者非常有吸引力，对公司也有价值。但是资源是一时的，如果创业是跑马拉松，资源是临时喝一口兴奋剂跑一公里，但不解决公司长远问题，不太需要用结构性的股权来交换短期的资源效应。第二是品牌，很多创业者非常认品牌，品牌确实有它的价值，但这个东西适可而止。品牌是化化妆，做给人看看的，是安慰剂，其实不解决创业公司发展的核心问题。我经常举的一个例子，品牌就像北京的哥会在出租车上挂个像，心理安慰保平安。但真正的创业是走夜路，是在未知路上探索的过程，创业者真正需要的是百度导航或高德导航。优质的投资人就是在创业者遇到问题、困惑的时候，能和你聊聊，能很有收获的的人。创业成功的核心还是靠人，就是我经常讲的创业成功90%靠团队，团队中90%又是靠CEO，并不是说CEO做90%的事情，而是CEO的水平、格局、用人的能力等等90%的决定公司的命运。所以，最优质的投资人是能赋能CEO的投资人

 

冯大刚：有人认为投资人不应该去做战略指导，因为投资人肯定不如创始人懂行业。投资人的价值是增值，比如帮助创始人融资。你怎么看？

汤和松：我同意，投资人肯定没有创业者懂具体的业务，但创业者仍需要战略顾问或指导。因为创业者永远有困惑，有需要解决的问题，而这些往往不是具体的产品开发或者渠道开拓，而是一些战略方向的选择或节奏的把握、团队的管理等问题，当然也有融资问题。而商业的本质是很相通的，优秀的投资人是在这些问题上很有积累和深度，并且能具体问题具体分析，活学活用。所以，能和CEO深度对谈并给出建议的投资人，还是最有价值的。当然，招聘、融资都是增值。但赋能CEO是最有价值。

 

冯大刚：你的背景决定了这是适合于你的投资人定位，但这个行业里有大量年轻的投资人，他们并没有能力做这件事。

汤和松：你说得很对，所以很多年轻投资人会在资源上做整合，比如应聘一个人帮你打听一下，这是资源整合，也就是执行问题。一个公司有战略问题、执行问题、组织问题。战略问题是一些重要的选择和思考，执行问题是结果导向的落地。还有一个公司文化和用人的问题，用我的话这是组织问题，在不同问题上都可以帮助到被投公司。年轻人也可以从某些角度进行增值，随着时间积累，看得多了，悟性好的，也能对CEO越来越有帮助。

 

冯大刚：对团队内的年轻同事，你希望他们怎么样成长？

汤和松：On job training。也就是战斗中成长吧。边学边干、边干边学，最有效。像我们的项目讨论很细，我个人感觉就是大家相互学习和成长的很好机会，我也向他们学习很多优点。

 

冯大刚：你会对他们的背景有怎样的期待？

汤和松：因为我们投资科技类项目为多，我比较倾向偏技术背景的，同时有比较好的商业sense的人，对问题的理解相对比较容易一些。核心还是个人素质，对看问题的穿透能力，这个能力在我来看是最重要的。

 

冯大刚：这一点上，似乎经验大于能力。有了丰富的经验才能看到本质。

汤和松：七分天赋、三分经验。天赋决定天花板，天赋和经验共同决定爬坡速度。

 

冯大刚：你青睐的创业者是什么样的？

汤和松：执着、清楚、能落地的人。

 

冯大刚：执着到偏执的程度吗？

汤和松：对，创业成功的要素是执着。执着是意志执着，思维却是灵活的。

 

冯大刚：对某个方向偏执，还是对成功这件事偏执？

汤和松：对成功的偏执。心态执着，思维开放。执着不是战术的固执，毛主席非常执着，用党的语言就是无比坚强的无产阶级革命意志，但当年打仗、用人，中国革命的战略战术上都是非常灵活的，尤其是解放前。执着是心态问题，而固执，我认为是能力问题。我把一个人的能力分为：vision, decision, and execution. 也就是思考、决策、执行能力。一个有能力、悟性好的人，不应该是具体事情上固执的。

 

冯大刚：战略能力通过和创始人聊能聊得出来吗？

汤和松：就是听他讲自己从哪儿来，将来到哪儿去，具体问题怎么看。从中看得出来思考的深度、结构性等等。一定程度能感觉出来。但我们做投资人得特别敬畏，光靠面谈，有很多是看不出来的，尤其是人品、性格的多面性。所以，我常讲，三分谈、七分打听。

 

冯大刚：如果把你自己也看作一个创业者，这三项能力你认为自己那个做得最好？

汤和松：客观来讲，战略和深度思考我是相对比较强的，我是喜欢深度思考的一个人。在执行上，我是攻坚能力很强，单点突破能力很强，日常综合运营我不是那么强，不是最优秀的之列。用人上我觉得我还是OK的，就是对人性理解还不错，有共情能力吧。

 

冯大刚：做投资最重要的能力是什么？是发现、投进，还是帮助它长大？

汤和松：最重要的是要有穿透力，就是抓问题本质的能力。投项目我认为要看得见、看得清、磕得下、管得好、退得出。退得出相对是自然结果，投得好容易退，投不好自然退不出。我一向说，能上清北的不费劲，费劲的孩子上不了清北。这里头，最难的还是看得清，当你看得清的时候，其他东西都会迎刃而解。

 

冯大刚：从结果来看，襄禾的成绩还是佐证了团队具有穿透力的。

汤和松：总体还是可以，但每一个项目都是战战兢兢。不管你以前在百度、微软、思科等顶级大厂，不管你上过什么名校，也不管是不是投过满帮、作业帮、字节、货拉拉那些优秀的公司。每天太阳升起都是新的一天，每个项目都是独立事件，因为世界太复杂了，没有办法完全简单复制。

 

冯大刚：投资会是你最后一份工作吗？

汤和松：在商业职业当中，应该是我最后的一份工作。